出品/星动无极
11月4日新浪财经援引环球市场播报报道，摩根士丹利分析师亚当·乔纳斯在最新投资者报告中上调SpaceX的营收与盈利预期，把2027财年营收预期上调93%至1750亿美元，2028财年上调84%至2890亿美元，营业利润预期上调72%至1190亿美元。该报告由博主索耶·梅里特周二在X平台分享。
报告最大的调整是现金流时点。乔纳斯把SpaceX自由现金流盈亏平衡的预期时间提前四年至2031年，同时把公司预计的债务发行规模下调约2800亿美元。他在报告里回顾，最初进行覆盖分析时，曾预计SpaceX的自由现金流在2035年之前都将处于负值。同一家公司的另一组声音也在市场里流通：SpaceX三季度财报电话会议后，KeyBanc分析师迈克尔·莱肖克把2027年资本支出预期上调至4730亿美元，并估计到2028年公司还需额外筹集4750亿美元资金。两家投行的分歧点不在方向，在烧钱斜率——大摩看到收入曲线快速抬头，KeyBanc看到资本开支曲线抬头更快。
需要说明口径：上述数字均为投行预测而非公司披露。SpaceX自2026年6月完成IPO后，公开的财务摘要有限，卖方模型里有相当比例的推算成分。回看上市时的定价，据报道SpaceX的目标估值区间在1.5万亿至2万亿美元，预计集资额500亿至750亿美元，实际以约1.77万亿美元估值创下美股史上最大规模IPO，6月12日登陆纳斯达克首日收涨19.2%，开盘价较招股价高逾11%。上市当天对同板块形成明显的抽资效应，Rocket Lab跌10.8%，Intuitive Machines跌13.1%，Virgin Galactic跌31.8%。距离IPO仅四个月，覆盖机构已开始按季度大幅修正模型，说明真实经营数据的流出速度超出了承销时的假设。
收入端的驱动因子可以拆开看。星链用户业务是模型里最主要的增长引擎，终端出货与订阅收入构成经常性收入的基本盘；发射服务随星舰运力爬坡放量；AI与太空数据中心方向处于投入期，尚不贡献收入，却是估值叙事里权重最高的一段。马斯克公开表态要把AI算力搬上太空，SpaceX向FCC申报了最多100万颗卫星的轨道数据中心星座，这些布局反映在卖方模型里，就是2028年2890亿美元这种远超当前业务结构的收入假设。反方向的参照同样明确：谷歌工程师测算，约1万颗卫星才抵得上一座1吉瓦地面数据中心的算力，发射成本须降到每公斤200美元左右才能算平经济账；做空机构则直接质疑星舰试飞连完整地球轨道都未进入；连SpaceX自己的招股书都坦承，轨道AI算力可能不具备商业可行性。
把两组预测并排放，更接近SpaceX的真实处境。它同时运行着三张资产负债表：星链是已经跑通现金流的通信业务，星舰是烧钱但拉开代差的运载资产，轨道算力是需要用星舰低成本发射来兑现的期权。大摩把转正时点提前到2031年，等于假设前两张表的盈余足以覆盖第三张表的投入；KeyBanc的4750亿美元再融资假设，等于假设覆盖不住。两种假设无法同时成立，未来几个季度的用户数、发射频次与星舰入轨数据会把分歧收敛。
对国内商业航天，这份报告的参照意义在估值锚。国内排队IPO的火箭与卫星公司估值多在百亿元人民币量级，收入以订单簿而非现金流支撑；SpaceX用1.77万亿美元市值给出了行业上限，也给了一条路径说明——发射成本曲线走到哪里，收入结构里的经常性收入占比走到哪里，估值就从订单叙事切换到利润叙事。这条切换线，所有商业航天公司都要过一遍。另一层参照是资本市场对太空资产的定价方式：SpaceX上市当天，同板块公司普遍下挫，资金从概念股流向确定性最高的标的。国内商业航天正在经历同一个筛选过程，排队IPO的十几家公司里，订单簿的成色、发射履历的厚度、经常性收入的占比，会把估值分层拉开。大摩这份报告把SpaceX的模型修了一遍，等于替全行业校准了一次对标刻度。值得注意的是报告的传播路径——核心内容先由博主在社交平台披露，再由财经媒体转引，卖方研究的扩散方式已经变了，SpaceX这样自带流量的标的，每一次模型调整都会被放大成一场公开讨论，讨论本身的噪音与信号，市场会自己分拣。