出品/星动无极

AI卫星公司国星宇航于11月5日在香港启动招股，发售3012.10万股H股，招股价24.90至33.20港元，最多募资约10亿港元，基石投资者认购6000万港元。招股期至11月10日，11月12日暗盘，11月13日挂牌，保荐人与稳价人均为国泰君安。若成功上市，这将是港股第一家以AI卫星为主业的商业航天公司，发行后总市值落在150亿至200亿港元区间，每手100股，入场费约3353港元。

招股文件把公司的技术家底盘点得清楚。按弗若斯特沙利文的口径，国星宇航是国内AI卫星先行者：2018年12月发射国内首颗AI应用卫星，2024年9月研制发射国内首颗AI大模型智算卫星，2025年5月14日完成全球首个由12颗AI智算卫星组成的星座发射。截至招股书最后实际可行日期，公司自研6套AI有效载荷、4颗AI应用卫星、26颗AI智算卫星，累计完成15次太空发射，合计入轨35颗卫星和6个有效载荷。研发的节奏也写进了文件：常规条件下卫星设计约三周，整星研制约四个月，签署发射合约后一般一年内完成发射。

商业模型是造星、管星、用星的闭环。公司以自研灵境引擎为基础对外输出星基解决方案，落地场景覆盖空间智能计算、数字城市、城市治理、文旅与沉浸式游戏，业务链条从研发、总装测试、发射协调、在轨交付延伸到运维管控。核心技术清单包括适配太空环境的AI卫星研制、型谱化卫星平台快速开发、高功率平板卫星平台与星座组网、卫星组件增材制造。

订单是招股书里最值钱的一页。截至10月20日，公司手握114颗待交付AI卫星订单，合约总值34.75亿元，折算单颗均价约3000万元量级。这个价格对应型谱化批产的中型智算卫星，传统大卫星不在这个价位，四个月的整星研制周期与之互为支撑：低价快速交付本身就是这家公司的产品定义。与之对应的是收入与利润的落差：2025年收入7.03亿元，亏损2.56亿元；2026年上半年收入2.31亿元，同比下降6.3%。亏损的一部分来自前置投入，另一部分来自客户集中度，2026年上半年末前五大客户占收入的91.1%。卫星订单从签约到交付有账期，收入确认跟着交付走，这是商业航天公司报表的共同形状，也是发行定价绕不开的折扣项。

公司的远期叙事是星算计划，规划2800颗AI智算卫星，已获国际电信联盟核准的频轨资源3157颗。眼下在轨的是30颗量级，从30到2800之间隔着一个尚未验证的前提：外部运力供给和客户验收节奏。招股书对此的表述是收入兑现依赖外部运力与客户验收，这两项都不在公司自己手里。所谓AI智算卫星，是把算力载荷搬到星上，让数据处理在轨道完成而不是全部传回地面，其商业价值取决于星上算力的单位成本能否低于地面处理的综合成本，以及客户对天基处理时延的真实需求。3157颗的频轨核准是资源账，2800颗的组网规划是产品账，两本账之间的兑付介质是运力、资金与订单的同步到位。

发行结构本身也值得看一眼。本次发售的3012.10万股H股中，国际配售约占九成，公开发售约一成，分配机制采用机制B，稳价操作由保荐人国泰君安执行。基石认购6000万港元，占最多募资额的6%，这个比例不高，机构端的态度要靠国际配售的簿记来检验。招股价区间上下限相差33%，对应市值从150亿到200亿港元，最终定价落点会透露簿记需求的强弱。

把订单与产能放在一起看，经营节奏更清楚。114颗待交付订单、34.75亿元合约额，按四个月的整星研制周期折算，交付要排出三年以上的产线占用；而2026年上半年收入2.31亿元、同比下降6.3%，说明在手订单还没有转成收入，产能与客户验收之间有一段落差。客户集中度91.1%是同一件事的另一面：少数大客户决定验收节奏，收入随他们的项目进度波动。这类结构在卫星制造企业里普遍存在，定价时被当作风险折价，也被当作订单可见度的证据，两种读法同时成立。

资本路径上，这是一场进行中的接力。公司此前通过聆讯后推迟了发行，此番重新定价招股。同赛道里，蓝箭航天、中科宇航的科创板申请处于财务资料过期的中止状态，星河动力、九州云箭仍在辅导期，国星宇航若在11月13日如期挂牌，将成为这一轮商业航天资本化窗口里第一个走完全程的样本。发售倍数与挂牌后的流动性，会被同行拿去当作下一份招股书的定价参照。